操縱證券市場本質上是一種證券欺詐行爲，以異常交易影(yǐng)響市場價格，緻使投資者在不了解的情況下作(zuò)出證券投資。因此《證券法》第55條規定操縱市場行爲給投資者造成損失的，依法應當承擔賠償責任。但(dàn)是根據新《證券法》規對于該條的适用主體(tǐ)爲普通投資者，針對采取非公開方式發行股份的定增則不适用，原因是定向增發投資者和普通投資者注意義務的不同，其承擔的舉證責任分(fēn)配、損失請(qǐng)求數額計(jì)算等各有不同，基于此本文結合相(xiàng)關司法案例展開討(tǎo)論。

在《證券法》的基礎上，《虛假陳述司法解釋》進一步規定證券侵權行爲與投資者損失之間适用推定因果關系原則，即投資者在實施日(rì)之後，揭露日(rì)之前買入相(xiàng)關聯的證券，推定其受到虛假陳述行爲的影(yǐng)響，因果關系成立。推定的因果關系原則有利于保護證券市場上不特定投資者的利益，但(dàn)該原則僅适用于集合競價方式實施的證券交易。針對非公開方式進行的證券交易，由于專業投資者具有相(xiàng)應的投資能力和風(fēng)險承擔能力，因此并不适用推定因果關系，具體(tǐ)通過案件(jiàn)進行分(fēn)析：

典型案件(jiàn)：最高人(rén)民(mín)法院民(mín)二庭發布2020年(nián)全國(guó)法院十大(dà)商事(shì)案例之六：上訴人(rén)中車金證投資有限公司與上訴人(rén)江蘇保千裡(lǐ)視像科(kē)技集團股份有限公司、陳海昌以及被上訴人(rén)莊敏、莊明等證券虛假陳述責任糾紛案。案号：（2019）粵民(mín)終2080号。

上市公司中達股份公司因破産重整，于2014年(nián)10月30日(rì)披露《保千裡(lǐ)電子公司及莊敏等收購(gòu)中達股份公司的收購(gòu)報告書(shū)（草案）》，其中包括銀信資産評估有限公司對保千裡(lǐ)電子公司的估值爲28.83億元。随後，中達股份公司股東大(dà)會通過重大(dà)資産重組決議(yì)，中達股份公司更名爲保千裡(lǐ)公司。在保千裡(lǐ)公司公告《非公開發行股票預案》後，中車公司與保千裡(lǐ)公司簽訂《股份認購(gòu)協議(yì)》，中車公司以每股14.86元的價格認購(gòu)保千裡(lǐ)公司非公開發行股份中的13383604股股票，鎖定期12個月。中車公司決策參與保千裡(lǐ)公司非公開發行股票之前，進行了專業投資分(fēn)析和研究，并形成了《可(kě)行性研究報告》。《可(kě)行性研究報告》顯示，保千裡(lǐ)公司業績增長較快(kuài)，未來(lái)成長空間很大(dà)，市場對智能駕駛概念股票也比較追捧，預計(jì)定增發價會比較接近保千裡(lǐ)公司市價，故決定認購(gòu)保千裡(lǐ)公司的非公開發行股票。

2016年(nián)12月29日(rì)，保千裡(lǐ)公司公告披露公司涉嫌信息披露違法違規，被證監會立案調查。2017年(nián)8月9日(rì)，證監會作(zuò)出《行政處罰決定書(shū)》，認定保千裡(lǐ)公司在中達股份公司破産重整過程中進行重組資産評估時，保千裡(lǐ)電子公司向銀信評估公司提供了兩類9份虛假的意向性協議(yì)，虛假協議(yì)緻使評估值虛增較大(dà)，對保千裡(lǐ)公司處以行政處罰。針對保千裡(lǐ)公司的虛假陳述行爲，中車公司向深圳中院提起本案訴訟，請(qǐng)求判令保千裡(lǐ)公司賠償其投資損失，莊敏等十一人(rén)承擔連帶賠償責任。

深圳中院判決保千裡(lǐ)公司向中車公司投資差額損失20570599.35元等；莊敏、陳海昌、莊明、蔣俊傑承擔連帶賠償責任；駁回中車公司的其他(tā)訴訟請(qǐng)求。中車公司、保千裡(lǐ)公司以及陳海昌不服，向廣東高院提起上訴。廣東高院作(zuò)出二審判決：駁回上訴，維持原判。

案情分(fēn)析：本案中,原告中車金證投資有限公司作(zuò)爲專業投資者，相(xiàng)較于普通投資者除了信賴信息披露，還(hái)會通過實地調研等方式對投資可(kě)行性進行分(fēn)析，專業能力更高，因此應負有更高的注意義務。而且被告保千裡(lǐ)公司向特定投資者發行股票，投資門(mén)檻高、期限長，這種“面對面”的證券交易，中車金證券投資有限公司不同于一般的普通投資者，因此筆者認爲可(kě)以适用普通侵權進行救濟而非《證券法》第77條，筆者與該案中法院的做法一緻。

基于上述分(fēn)析，如(rú)果原告是定增投資者其要對其受到損失的相(xiàng)關事(shì)實進行舉證責任的承擔，在司法實踐中定增投資者應當就(jiù)那些事(shì)實進行舉證各有不同，大(dà)緻包括認購(gòu)數量、認購(gòu)價格、資金來(lái)源、處罰公告等能夠證明投資與操性行爲之間具有因果關系的相(xiàng)關證據，下面結合一起司法案例進行說(shuō)明。

典型案件(jiàn)（上海朱雀珠玉橙投資中心（有限合夥）訴邵軍等操縱證券交易市場責任糾紛案）：原告是從(cóng)事(shì)證券及股權投資的私募基金，被告甲公司系新三闆上市公司。原告與被告甲公司簽訂《股票發行認購(gòu)協議(yì)》，以20元/股的價格購(gòu)入甲公司發行的股份150萬股，共計(jì)投資3,000萬元。此次股票發行數量爲2,500萬股，參與發行的投資者包括原告在内的23家機(jī)構投資者及2名自(zì)然人(rén)投資者。被告甲公司發布《關于收到中國(guó)證券監督管理(lǐ)委員(yuán)會對控股股東、實際控制人(rén)調查通知書(shū)的公告》，稱因涉嫌證券市場操縱，中國(guó)證監會決定對甲公司實際控制人(rén)陸某、邵某進行立案調查。原告參與定向增發後，甲公司股票在20X5年(nián)10月8日(rì)至20X8年(nián)11月13日(rì)期間兩次停牌。期間甲公司首次公開發行A股股票并上市的申請(qǐng)被中國(guó)證監會受理(lǐ)，後又于20X8年(nián)8月20日(rì)撤回首次公開發行A股股票并上市申請(qǐng)。原告認爲因邵某及甲公司操縱行爲産生(shēng)投資巨額虧損故訴至法院，請(qǐng)求兩被告承擔操縱證券交易市場民(mín)事(shì)賠償責任，連帶賠償其經濟損失22,598,795.28元。

上海金融法院于20X2年(nián)8月5日(rì)作(zuò)出民(mín)事(shì)判決：

一、被告邵某應向原告支付損失賠償款318萬元；

二、駁回原告其餘訴訟請(qǐng)求。

案情分(fēn)析：在本案中，法院基本觀點認爲新三闆市場定向增發投資者的證券侵權求償不适用因果關系推定原則，關于投資損失的計(jì)算，該案中原告向法院舉證證明：定增投資行爲與邵某的操縱之間具有因果關系，具體(tǐ)根據投資與行爲的同步性、投資決定的考量、投資定價等，法院最終采信資産評估機(jī)構出具的《股權價值追溯評估鑒證報告》，結合行業準則，充分(fēn)考慮甲公司在當年(nián)的盈利能力、行業前景、管理(lǐ)水平、競争優勢等綜合情況進行評估。

1.《中華人(rén)民(mín)共和國(guó)證券法》第五十五條規定“禁止任何人(rén)以下列手段操縱證券市場，影(yǐng)響或者意圖影(yǐng)響證券交易價格或者證券交易量：

（一）單獨或者通過合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣；

（二）與他(tā)人(rén)串通，以事(shì)先約定的時間、價格和方式相(xiàng)互進行證券交易；

（三）在自(zì)己實際控制的賬戶之間進行證券交易；

（四）不以成交爲目的，頻繁或者大(dà)量申報并撤銷申報；（五）利用虛假或者不确定的重大(dà)信息，誘導投資者進行證券交易；

（六）對證券、發行人(rén)公開作(zuò)出評價、預測或者投資建議(yì)，并進行反向證券交易；

（七）利用在其他(tā)相(xiàng)關市場的活動操縱證券市場；

（八）操縱證券市場的其他(tā)手段。

操縱證券市場行爲給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任。”

2.《中華人(rén)民(mín)共和國(guó)證券法》第八十八條規定“證券公司向投資者銷售證券、提供服務時，應當按照(zhào)規定充分(fēn)了解投資者的基本情況、财産狀況、金融資産狀況、投資知識和經驗、專業能力等相(xiàng)關信息；如(rú)實說(shuō)明證券、服務的重要内容，充分(fēn)揭示投資風(fēng)險；銷售、提供與投資者上述狀況相(xiàng)匹配的證券、服務。投資者在購(gòu)買證券或者接受服務時，應當按照(zhào)證券公司明示的要求提供前款所列真實信息。拒絕提供或者未按照(zhào)要求提供信息的，證券公司應當告知其後果，并按照(zhào)規定拒絕向其銷售證券、提供服務。證券公司違反第一款規定導緻投資者損失的，應當承擔相(xiàng)應的賠償責任。”

3.《中華人(rén)民(mín)共和國(guó)證券法》第八十九條規定“根據财産狀況、金融資産狀況、投資知識和經驗、專業能力等因素，投資者可(kě)以分(fēn)爲普通投資者和專業投資者。專業投資者的标準由國(guó)務院證券監督管理(lǐ)機(jī)構規定。普通投資者與證券公司發生(shēng)糾紛的，證券公司應當證明其行爲符合法律、行政法規以及國(guó)務院證券監督管理(lǐ)機(jī)構的規定，不存在誤導、欺詐等情形。證券公司不能證明的，應當承擔相(xiàng)應的賠償責任。”

4.《最高人(rén)民(mín)法院關于審理(lǐ)證券市場虛假陳述侵權民(mín)事(shì)賠償案件(jiàn)的若幹規定》第二條規定“原告提起證券虛假陳述侵權民(mín)事(shì)賠償訴訟，符合民(mín)事(shì)訴訟法第一百二十二條規定，并提交以下證據或者證明材料的，人(rén)民(mín)法院應當受理(lǐ)：

（一）證明原告身(shēn)份的相(xiàng)關文件(jiàn)；

（二）信息披露義務人(rén)實施虛假陳述的相(xiàng)關證據；

（三）原告因虛假陳述進行交易的憑證及投資損失等相(xiàng)關證據。人(rén)民(mín)法院不得(de)僅以虛假陳述未經監管部門(mén)行政處罰或者人(rén)民(mín)法院生(shēng)效刑事(shì)判決的認定爲由裁定不予受理(lǐ)。”